Как понять свою pre-money valuation?

По классическим рыночным понятиям, продавец хочет продать товар подороже, а покупатель купить подешевле. Так и в отношениях между инвесторами и фаундерами, всегда идут споры о pre-money valuation на каждом раунде.

Поговорим откровенно.

1. Венчурному инвестору, в целом, пофиг какая у него доля: 1%, 10% или 50%. Самое важное — иксы — во сколько раз вырастут в цене их акции в компании и какая будет прибыль. Вопрос в том, чтобы “прокрученный” оборот в виде position size (сумма чека) дал хорошую абсолютную прибыль, выраженную в миллионах (а лучше в десятках миллионах) долларов.

2. Важно, чтобы цена за акции на выходе была в разы выше, чем на входе. Лучше в десятки раз. Почему десятки? Потому что добро пожаловать в венчурный бизнес: средний хорошо перформящий венчурный фонд показывает 3Х+ от капитала, при этом 9/10 инвестированных компаний умирают в беспощадном мире капитализма, а значит оставшиеся менее 1/10 (что, обычно, всего 1–2 компании) должны дать такие 20–30 иксов, чтобы окупить “списанные” инвестиции и обеспечить всему фонду “средний” 3Х от вложенного капитала.

3. Поэтому, когда мне говорят “у нас оценка $10M pre-money” я спрашиваю себя, а затем фаундеров: “а вы сможете стать $200M+ через 3–5–10 лет?”. Чтобы понять, есть ли шанс сделать 20Х. Я понимаю, что возможен и 2–5Х, или вообще в ноль. Но мне важно понимать, что реально есть обоснованный и просчитанный шанс сделать компанию на $200M из $10M. Только тогда, фонд сможет сделать от 3Х и выше от инвестированного капитала. Если такого шанса нет, то и в сделку лезть нет смысла.

4. Но это такой hi-level подход, теперь полезем внутрь: обычно оценка компании при exit:
- 1–5x annual revenue для eCommerce и игр (не высокая маржинальность)
- 5–10x annual revenue для SaaS компаний (потому что как правило крутая маржинальность)
- в среднем для онлайн проектов я применяю оценку 5х от выручки.

На промежуточных раундах часто рисуют оценку из будущих выручек — это ОК, но только если сейчас выручка уже стабильна и доказана scalability & repeatability бизнес-модели. Если сейчас вы только продали 3 контракта по $5K другу Васе из агенства и каким-то залетным двум конторам, то это еще ничего не значит.

5. Часто фаундеры ссылаются на то, что “в Америке стартапам на уровне идеи дают по $500K из оценки $10M+”. Без проблем, Шереметьево находится на севере от Москвы, а Домодедово на юге. А если серьезно: Америка для IT-компаний это 50% мирового софтверного рынка вообще. Европа это 25% софтверного рынка. Черт возьми, даже Мексика — это рынок. А бизнес у фаундера часто в России, которая в сравнении с США или Мексикой в некоторых отраслях вообще не рынок. Поэтому ни о каких американских оценках не может быть речи в наших реалиях, в большинстве случаев (за исключением реальных бизнесов, которые ведутся из СНГ, а делают продажи на Западе).

6. Запомните — не надо строить компанию под продажу. Надо строить продаваемую компанию. В первом подходе не угадаешь, что нужно потенциальному стратегу. Во втором всегда есть опции на руках (да и компания при этом будет прибыльной и радовать).

7. Я всегда всем говорю: есть операционные нефтяные компании (они качают нефть), и есть неоперационные нефтяные компании (помогают первым, поставляют трубы, делают расчеты и т.д.). Операционные круче, богаче. Поэтому я ввел термин “операционные IT-компании” и “неоперационные”. Операционная IT компания- это Facebook, Snapchat, Instagram. Поэтому они и стоят так дорого, они качают “нефть” в виде центра фокусировки пользовательского внимания. А всякие масочки на лицо, машинлернинги и пр. — это неоперационные компании, которые лишь помогают первым увеличивать вовлечение пользователь (эффективнее качать нефть). Поэтому, за редким исключением, они никогда не будут единорогами, в лучшем случае $20–50M, не больше, ибо за большие деньги корпорациям часто дешевле самим сделать технологию/захватить долю рынка.

8. Очень важна стадия, на которой находится компания. Если прогресса нет, а pre-money valuation за год выросла в 5–8 раз, для меня это вопрос — почему? В каждом конкретном случае нужно обсуждать и разбираться.

9. Очень часто фаундеры пытаются создать у инвестора FOMO (“Fear of Missing Out” — страх пропустить классную сделку), в т.ч. пользуясь этим, чтобы повысить свою оценку. Так делать не по понятиям. Разложу почему:
- венчурный бизнес — бизнес отношений, замкнутое сообщество, где многие друг друга рано или поздно узнают
- фонды из высшей лиги никогда не ведутся на попытку создания FOMO (проверял в беседах с крутыми инвесторами): мы тратим года на построение воронки проектов, дипломатии между фондами и строим такой нетворк, что всегда найдется интересная для венчурных инвестиций компания.
- инвестор, как правило, получает небольшую долю (пока у фаундеров мажоритарий, что венчуры как правило уважают). При этом всегда есть риски, соответствующие стадии, и даже по теории игр, у риска должна быть т.н. награда за риск — это и есть иксы, которые надо дать инвестору заработать. Меньше рисков (валидирована бизнес модель, выстроены процессы), меньше награда за риск, больше pre-money valuation. Больше рисков (вообще не понятна судьба компании) — значит инвестор вместе с вами прыгает со скалы и по понятиям ему больше награда за риск (меньше pre-money valuation). Даже если инвестор многие месяцы общался с вами и помогал в каких-то вещах (анализ рынка, связи, выстраивание бизнес-модели, упаковка и т.д.) — по понятиям дать ему получше pre-money valuation, чем остальным.

10. Но часто фаундеры “дешевят”, грубо говоря, отдают инвестору сразу 30–50% компании за пару сотен тысяч долларов, что приводит к captable, в котором к началу обсуждения Seed раунда 1/2–2/3 компании уже принадлежат инвесторам, а новым фондам уже в такой конфиг заходить стремно.

11. Небольшое добавление — 20–50Х речь идет про Seed-чеки на несколько сотен тысяч долларов. Естественно, если прокручивать оборот в $5–10M, то 2–3Х тоже зашибись, ибо это +$5–30M прибыли. Но это уже стадия раундов B-C, когда бизнес модель абсолютно понятна, процессы выстроены и есть инсайты про потенциал вырасти (меньше рисков).

Общее правило — трезво оценивайте свой расклад. Поймите цели и ожидания инвестора. Дайте инвестору тоже заработать.

Общая памятка
- если у вас только идея, то оценка вам $100–200K post-money при чеке до $50K (большие риски инвестора)
- если у вас уже запущен продукт и первые метрики, оценка вам $200–500K post-money
- если у вас уже повторяемые первые 5 продаж (B2B), или 50–100 проданных инаппов в приложении (B2C), то уже можно запрягать Pre-seed ($1–2M post-money) или Seed ($2M-5M post-money)
- если после Seed раунда вы выросли, то уже можно целиться в $10–20M в зависимости от вашего кончика.
- а дальше — желаю успехов, экзита и Теслу.

P.S. Если тебе понравилась статья, тут можно оставить донат мне на кофе, чтобы писать новые статьи https://pay.cloudtips.ru/p/a939f2d5 :