Что такое SAFE?
На Венчуре по Понятиям новый автор - Lambda Lawyer. Он обьясняет стартапам что такое SAFE agreement
SAFE – расшифровывается как Simple Agreement for Future Equity.
Эта договорная форма была введена фондом Y-Combinator для упрощения жизни инвесторам в условиях динамичной жизни Долины, рекомендуя использовать договорную форму «как есть». На «Венчуре по Понятиям» уже есть статья про CLA (Convertible Loan Agreement, он же Convertible Note) – можно сказать, что SAFE-agreement решают абсолютно аналогичную задачу, НО если профессиональному инвестору задать следующие два вопроса, разница между этими двумя умными сокращениями станет понятной:
- Инвестор, скажи мне - CLA это все же долговое обязательство или скорее способ приобретения ценных бумаг? Инвестор скажет – «я не знаю». И это будет правильным ответом. Инвестора формально (!) устраивают оба ответа – он либо получит свои деньги с начисленными процентами или же получит долю в компании (с начисленными процентами ему достанется доля или нет – определяется условиями конкретных сделок);
- «SAFE – это долговое обязательство или же способ приобретения ценных бумаг?» Инвестор скажет – «конечно, про ценные бумаги (ну или правильнее сказать – «про equity»)».
Какова философия SAFE?
- SAFE позволяет избежать т.н. дедлоков (они же – deadlocks), когда инвесторы ждут, когда кто-то еще будет инвестировать в проект, ведь инвестору интереснее инвестировать в те проекты, в которые уже кто-то инвестировал. Проблема в том, что ждать таким образом можно вечно. То, что они называют High Resolution Fundraising – в нашей традиции это описывается пословицей «с миру по нитке – голому рубаха». Дизайн SAFE таков, что предполагается заключение проектом нескольких SAFE, при этом на разных условиях.
- SAFE позволяет быстро привлекать финансирование без нагромождения корпоративных процедур, таким образом достигается экономия времени и юридических издержек, поскольку в документе всего несколько «точек согласования» и для того, чтобы достигнуть понимания по всем из них – человек должен уметь складывать числа на калькуляторе (не инженерном). Логично, что такая операционная экономия обусловлена элементарным отсутствием ресурсов у проекта на это – из чего мы выводим функциональное ограничение SAFE: он не применяется для крупных проектов и, как правило, используется исключительно на стадии seed.
Лирическое отступление: Высокооплачиваемые американские юристы не могли пройти мимо такого значимого куска пирога и, как всегда, все испортили – в сопровождаемых ими сделках они стали вносить изменения в типовой шаблон соглашения (или еще хуже – писать собственные), что привело к тому, что вместо simple мы можем столкнуться с вполне complicated документом. Сами Y-combinator говорят так – «вы конечно можете привлекать юристов с обоих сторон сделки, но мы заключили сотни сделок безо всяких модификаций документа»[2]. На практике юридические изыски приводят к тому, что приходящий на поздних стадиях инвестор – наблюдает весь этот винегрет разношерстных, хитрейших, за огромные деньги составленных safe-соглашений и видит в этом риски, т.к. ему прежде, чем входить в сделку, необходимо разбирать нагромождения всех предыдущих SAFE-соглашений и, черт его знает, что там эти юристы написали. В итоге – желание инвестировать ощутимо снижается, т.к. куда проще работать с типовыми документами, нежели чем рыться в этих умно написанных текстах.
Если сделка типовая, то все точки согласования (о чем ведутся переговоры) в рамках SAFE- сделок очень немногочисленны:
- размер и наличие valuation cap
- размер и наличие discount
- для safe сделок свойственно, что valuation cap может быть не определен, т.к. инвестор может не знать точной стоимости компании на данном этапе (в обмен на неопределенность, он получает условие об Most Favored Nation (MFN), т.е. права требовать таких условий SAFE не хуже, чем у других инвесторов)
Чтобы понять рекурсию – надо понять рекурсию, а чтобы понять SAFE - важно понимать разницу между SAFE и конвертируемым займом.
Если вдруг кто-то забыл, что такое конвертируемый займ и лень читать, то эту процедуру можно описать следующим образом: инвестор выделяет проекту деньги, которые в определенную дату (maturity date или раньше) – превращаются или снова в деньги, но уже с процентами (accrued interest), либо в ценные бумаги (equity), но с учетом нескольких условий, которые накладываются:
- valuation cap – это способ вознаграждения ранних инвесторов, которая фиксирует стоимость акций на определенный момент времени или просто на основании договоренностей
- maturity cap - распределение долей на тот случай, когда понятно – что компания выросла,
ее показатели понятны и прогнозируемы, венчурным инвесторам она уже не так интересна и крупнейшими интересантами улучшения дел компании являются действующие stakeholders, maturity cap – может выступать в роли дополнительного вознаграждения в виде equity для инвестора в целях стимулирования принимать участие в делах компании
Для чего я выделил именно эти два пункта говоря о конвертируемом займе в контексте SAFE?
SAFE не оперирует понятием «maturity» ни в каком виде. Это фича, это не баг.
Классически, в качестве минусов SAFE указывается, что это НЕ денежный займ, т.е. в случае провала проекта, инвестор не останется даже с обязательством на руках. Я постараюсь объяснить, что в условиях стартап-экономики – это не баг, это фича, поскольку maturity date – может быть использовано против инвестора, коль скоро – стартап может отдать инвестору деньги, тогда, когда он будет хотеть equity. Т.к. венчурный капитал он больше про equity, а не про возврат долгов – рынок в лице крупных фондов решил в пользу отказа от концепции maturity. Теоретической возможностью того, что в случае провала проекта у инвестора в рамках CLA останется право требовать выплаты по долгу – можно пренебречь, т.к. объем финансирования проекта и активы проекта (учредителей) добываются кровью и потом в рамках дел о банкротстве и требуют колоссальных юридических (читать - «денежно-временных») издержек, оставляя за скобками, что часто домициль проекта не совпадает с фактической юрисдикции фаундеров (простыми словами – Вася фаундер с российским паспортом, проект делался по праву штата Делавэр, добраться в итоге до Васи будет ой как просто).
В случае же, если проект имеет понятный cash flow - проект всегда будет пытаться сдвинуть maturity date под разными предлогами, а инвестор будет вынужден идти у проекта на поводу (хотя, скорее всего выбивая таким образом дополнительные очки для себя в виде процентов), понимая, что возврат денег будет означать банкротство проекта и как следствие – невозможность заработать по-настоящему большой куш. Повторюсь, что механизм действия этого самого maturity date, позволяющий отдать инвестору деньги, вместо equity может - в конечном итоге выступить fail/fail-условием и для инвестора и для стартапа.
Отсутствие maturity date в safe компенсируется полностью обратной конструкцией - liquidity event. Инвестор в рамках SAFE может определить момент, когда его инвестиции будут конвертированы в акции, т.е. это может быть совершенно не переход от seed -> к Series A, а гораздо более поздние стадии - так, в договорах Y-combinator определены условия, когда SAFE конвертируется в акции по дефолту: ipo и смена контроля через приобретение более 50% голосующих акций проекта.
Valuation cap считается для SAFE намного сложнее, чем для конвертируемого займа.
Текущая редакция safe такова, что он по дефолту post money, до этого Y-combinator выкладывал документы, в которых они исповедовали подход pre-money. Собственно, так они и запомнились – new post money SAFE и old pre money safe.
Пример ниже для тех, кто не знает, что такое pre и post:
Инвестор вложил $50,000 в компанию, у которой cap = $500,000:
- Если имеется ввиду pre-money cap: 50 / (500 + 50) = 9.09%
- Если имеется ввиду post-money cap: 50 / 500 = 10%
Переход от pre к post в новой редакции обусловлен не только тем, что post математически привлекательнее, но и тем, что в рамках расчета post:
- инвестиции совершенные safe-инвесторами не размывают друг друга, а учитываются по итогам seed раунда, safe-инвестиции размываются только деньгами series A
- сформированный пул акций для сотрудников не размывает safe-инвестиции
Отсюда же, вытекает неприменимость SAFE к крупным сделкам – серьезные капиталисты хотят иметь на руках anti-dilution agreement, что подрывает саму суть safe-финансирования.
Восприятие SAFE как концептуально некой общей единой массы в new SAFE приводит к созданию такого явления, как голосование safe-инвесторов и избранию лица, который от лица всех инвесторов вправе изменять любые условия соглашений SAFE других инвесторов, за исключением условие об valuation cap. Этакий "смотрящий за SAFE".
По этим же причинам возникает условие об Most Favored Nation (MFN).
Pro rata.
В рамках нового SAFE возможность противостоять размытию путём дофинансирования на более поздних раундах – возможна, но предоставляется лишь избранным (на основании Pro rata side letter) и юридически ограничена.
Логично, что если структура SAFE предполагает не разбрасываться направо налево правами для тех, кто даёт «всего лишь деньги» - никакого контроля над проектом в рамках не предполагается от слова «совсем», что российским инвесторам будет сложно для восприятия - SAFE конвертируется в preferred stocks, а не в голосующие voting (common) stocks.
Право на pro rata (т.е. платеж в целях удержать % акций) автоматически прекращается (в зависимости от того, что наступит раньше) в случае:
а) закрытия Series A
b) непосредственно до момента конвертации safe в акции
c) непосредственно до наступления прекращения операционной деятельности проекта, ликвидаци и т.д. ( Dissolution Event)
Не вдаваясь в занудство - это в 99% случаев следует читать как: «у инвестора есть возможность осуществить дополнительные вложения в целях избежания размытия акций до закрытия series A».
Расчеты для valuation cap и discount – отдельным файлом:
Сами же актуальные версии SAFE можно утащить тут:
[2] Both parties are encouraged to have their lawyers review the safe if they want to, but we believe it provides a starting point that can be used in most situations, without modifications. We hold this belief because of our firsthand experience seeing and helping hundreds of companies fundraise every year…